2020年6月10-12日，由投中信息、投中网联合主办，投中资本承办的“第14届中国投资年会•年度峰会”在上海隆重召开。中国的创新力量正风雷涌动，奋发九州，荡涤环宇，本次峰会以“九州风雷”为主题，汇聚国内外顶级投资机构大佬、知名经济学家和创新经济领袖，共筑行业新版图，探索新机遇。

宜信私募股权母基金合伙人李默丹在“第14届中国投资年会•年度峰会”的演讲中表示，母基金最重要的事情就是顶层设计。与GP一样，母基金也要精准判断出手时机，还要结合趋势做出一些预判。如果不做预判，基本和投资没有缘分。

在李默丹看来，在母基金行业要坚持几个要点：第一，保持自身在判断专业性；第二，把资源建设和复用作为关键的事情；第三，保证资金的稳定性。

以下为李默丹在“第14届中国投资年会•年度峰会”演讲实录。

各位上午好，很高兴见到宋向前老师，宋老师是我入门老师，心情很激动。今天的话题是母基金市场新格局和新策略，但我只有15分钟的时间，就把我们做母基金6-7年的经验和思考来分享给大家。

此外，很高兴在上海跟大家相聚，疫情之后确实很少有机会和这么多新老朋友聚一起聊投资。

母基金最重要的事：顶层设计，趋势预判和出手时机

宜信是一家金融科技公司，2006年在北京成立，总部在北京，普惠业务是我们起家的业务。2015年，旗下第一个上市公司成功登陆纽交所，2014年我们成立了宜信私募股权母基金，应该说是最早做FOF的专业市场化机构之一。这个跟创始人唐宁先生有关联，他最早从华尔街回来，做的第一个事情是天使投资，整个投资团队都对早期投资有热情和关注，所以2013年进入财富管理和资管行业的第一个事，就是把私募股权相关的事情做起来。

现在为止，我们跟业内超过200家GP保持密切沟通，投了100多个基金，在管的资本量300多亿，折射到底层大概4000多个公司，当中有200多家公司已经上市、被并购。同时我们也大概算了一下，过去几年我们间接投资到独角兽的命中率还是比较高的，接近四分之一的水平，最近这个数据还在增加。

在讲这一页的时候，我之前的想法是加入更多的内容，因为在座的都是业内专业人士，大家一看我标的字段肯定就明白我想表达什么。作为母基金的基金管理人，我们想的最重要的，或者是每年开年内部不断复盘和更新的事情，就是怎么做顶层设计。我觉得这里面有很多和GP相似的地方，大家都要结合现在的行业发展趋势、经济趋势做一些预判。如果不做预判，基本上和投资没有缘分。另外很重要的事情是timing（时机），什么时候出手，这个也是很多GP会思考和总结的问题。

2013年底我们开始进入这个市场，当时IPO关掉了，没有很好的新增量资产的投资机会，我们反而看了二手的基金份额进入这个市场。2013年大的经济环境也比较简单，可以说是移动互联网的开端。如果我们把互联数字化分成3个阶段看的话，那个算是互联数字基建的2.0版本，我们已经有了很多第一批的大的互联网公司，基于这些公司，我们新的移动互联技术正在起来。那个时候开始做母基金，应该说赶到了一个新时代，新的投资大主题开端的阶段。所以那个时候我们也在观察进入这个市场该做什么事情。

说到底，母基金还是对生态经济建设有非常多讲究的投资机构，除了投白马，投已有的市场上的机构，我们成立第一支母基金的时候还在思考，有什么新朋友值得我们结交和合作。正好2013-2015年那个时代，发生了很多老兵新传，从母基金的角度来说，这些顶尖投资人独立的机会是要抓住的，所以我们做第一个母基金的时候就有了白马和黑马的概念，除了投资了很多大家熟悉的基金品牌之外，出来自己做的我们也看好和支持。

同时还有一个变化。2013-2015年，市场出现了独立医疗GP。2013年做第一个FOF的时候，我们对这个趋势就看得比较清楚，相信医疗一定会独立出来，相信有很多好的医疗投资人出来，做独立的医疗基金品牌。这个阶段出来的新老医疗GP，我们都有支持，到现在有的做到第三、第四支人民币基金的时候，我们都是他的持续LP。这就凸显了我们的思考，当一个新的事情开始的时候，没有形成固定的趋势，我们作为母基金，作为市场大量资金的指挥棒角色，我们得有自己的预判，我们究竟要不要去相对的大体量地去做这样的事情。到现在，我们今天收获的很多医疗领域的投资成果，其实都是因为在2013-2015年这个阶段集中的布局，才能够得到这样的效果。

到了2017年，我们再看第二个时点。当时“大热点”是双创，大家对科技创新有了新的期盼，很多的投资机构也往前面走了。我们可以看到，很多天使机构在2016-2017年成立，大家对早期投资又重新有了热情。2015-2017年这个阶段，我们做了蛮多的比较新的事情。2015年做红筹回归，我们在探讨现在有没有2.0版本不确定，但当时我们很快做出了反应；另外，做母基金的同时也继续精进在主题类母基金的布局。2016年，做了第一个美元S基金，其实S基金的策略大家不陌生，在欧美成熟市场一直是有存续相当大体量的投资策略。2016年做S基金我们也是经历了很深的思考，那个正好是母基金成立的第四年或者是第五年，包括2017年我们做的第一只人民币S基金，原因都是我们必须基于前面海量primary业务资产的积累，才有对市场大半个周期积累下来的足够认知，以及足够好的底层项目资产层面的完整数据库，能够支撑我们做S业务。从案源这个角度去看，S基金也需要有很强的GP资源积累。我们在前面4年不错的铺垫，使得我们到了2017-2019年这个阶段在S领域可以与大家产生不错的交流和碰撞。

2015年和大家讨论S基金，大家的反映很平淡，因为大家没有时间专注做二手资产，大家都在做增量，都在疯狂拿钱，思考怎么在新赛道重新占位置。等到2017年行业往下走后再聊S基金，每个GP很兴奋，这个时候母基金出来做S对行业来说是非常好的帮助。同样在2017年，我们开始关注科创的主题，实际上科技创新这个事情在当时并没有那么新，或者是大家投到技术流的方面，不管是软件还是硬件部分，很早就有人关注了，只是作为这么大的主题提出来，可能是在那个特殊时点。所以，又一次的，我们的思考和布局是往前看的。同理，今年开始讲“大基建”，其实翻译成投资的具体赛道内容并没有任何大的变化，还是要投ABCD（人工智能、区块链、云、大数据）等等相关领域，但是在这个大的主题变化之下，我们可以看到有新的选手入场了，好比最近见的很多的GP，不一定有很多很好VC的经验，甚至没有CVC的经验，但是他们是很好的产业里出来的人才或者是科研人才，现在他们也是做GP的一把好手，特别是聊到具体偏硬的产品和产业链的时候，我们感觉他们的思考和投资嗅觉还是非常到位的，这样一批新入局的GP会带来非常好的变化。

因为疫情的原因，大家肯定感觉最近募资不是特别顺畅，之前和潜在LP勾兑3个月能搞定，后来可能勾兑5-6个才能开花结果，募集的预期加长了，这个很正常。疫情之下大家肯定会有很多新的思考和考量，不光是对资产变化层面的，对GP层面也是一样的。

同时还有一个小的趋势变化，因为募集期延长，投资和募资同时开展，此前沟通的很多基金新机会，现在变成了Early S的机会，对于我们这样的市场化母基金而言这个变化让资产更清楚了，对我们做决策很重要。很多原本要投Primary的钱就会变成投Early S的钱。再说一遍，底层资产的确定性，对于母基金讲是今年特别重要的考量。

这个是一点个人的小思考，做资管也好，做私募股权投资也好，就像滚雪球，雪球越大管理压力更大，要担心会不会受到外部的影响，会不会产生崩掉破裂的可能。我们就是抱着这样谨慎的心态和状态在做行业配置。

母基金的坚守：专业判断，资金稳定，资源善用

在这个行业中，我们坚持几个点。第一，还是会保持我们自身在投资判断上的专业性。说到底，我们做S也好，做直投也好，都与对经济和赛道趋势的判断直接相关，我们没有办法说完全依赖GP做这个事情，对我们讲，这个是必修课。

第二，还是要把资源建设和复用作为特别关键的事情。我们最大的财富之一就是数据库，我们积累下来的真实行业、底层资产数据库对我们来说有无比重要的指导意义，我们做S，选资产，对资产做尽调都很依赖这个能力。

最后是资金的稳定性。资金的稳定性对于母基金来说，其实更为重要。我们做的每一个FOF时间都很长，会比在座GP做的单一基金都要长，有耐心、可以长期合作的钱对我们来说是很好的，我们也希望在这样的市场常态下，可以更多与机构资金开展合作。

讲到S基金，我很快过一下。我们的S基金做了四年。首先我认为，这两年一定会有一个S基金配置的高潮，因为从LP的角度，我们看到越来越多的纾困需求，个人LP就不用提了，GP也有很多的主导S交易的意向，所以我们相信在这个部分未来会有一个不错的集中的交易流。

2014-2015年市场中产生了空前丰富的资产池，我们觉得这里面很多优质资产可能还不能去第一时间讨论到退出这个阶段，可能还有2-3年的时间。对于我们来说这样的时点是不错的，是拿优质尾部资产很好的时机。

我们跟08年比较就会发现，S交易在市场动荡态势里会有“静默期”、“惜售期“和“活跃期”三个阶段，现在大概是在第二个时期尾段，大家还有一点点惜售，但应该马上会到活跃期，一定会有这个规律出现。

从交易场景去看，之前很多合作还是接LP的份额，但是今年我们觉得除了LP，与GP的合作也很多，GP自己也会主导很多的交易，把手上的资产梳理，重新做重组。在这个过程当中，母基金能够很好地配合，也只有母基金能够理解并配合做这个事情，所以加上今年退出通道上又明确有科创板、创业板重磅的支持，我们肯定会对偏Tale或者是Late的资产更为关注。

在实操部分，不一定必须跟我们投的GP才能在S基金层面合作，因为S基金这个事情有很多偶然性，可能我们会miss掉很多基金，也没办法投到所有好的项目，我们可以通过S这个事情重新建立起联系，或者是之前聊过但没有达成合作的，通过S的机会重新聊起来都是不错的事情。变化是，前面其实也提到了，我们现在确实对Early S有很高要求，希望这一类合作局限于核心GP；另外，我们以前投了不少小而美的S案子，我们会坚持这个策略。

最后我们进入资产包当中，不是纯财务这个角度，我相信也会把宜信相关的资源注入，很多2B的公司跟我们相关公司都会有联系，后面做再融资，并购退出的部分有我们也可以更多的将观点和资源的导入。

最后提一下D基金（跟投基金）的策略。坦白来说，我们在直投上的胃口一直相对控制得比较小，或者我们对这个事的态度总体比较谨慎，原因也是基于前面对风险的考量。如果对标美国同行，大部分母基金在第6、第7年会做直投基金，我们也不例外。今年我们母基金是第7年，我们做了第一个跟投基金，策略也相对比较简单，主要跟我们核心的GP圈合作，投成长期资产。这个机会我们考虑了很久。

第二个是只投核心GP的核心项目，这个是我们的必然选择。边边角角的项目，除了担心增长性之外，我们更大的担心是GP不会花太多的资源和精力管理。所以我们要求还是以GP核心的资产为主要关注点，这样能保证吸引GP更多的关注和投入。

第三个我们会仍然会在D策略里面提供更多的协同价值，做深资源圈共享。