2020年6月10-12日，由投中信息、投中网联合主办，投中资本承办的“第14届中国投资年会·年度峰会”在上海隆重召开。中国的创新力量正风雷涌动，奋发九州，荡涤环宇，本次峰会以“九州风雷”为主题，汇聚国内外顶级投资机构大佬、知名经济学家和创新经济领袖，共筑行业新版图，探索新机遇。

联想之星总经理、主管合伙人王明耀在“第14届中国投资年会·年度峰会”演讲中揭示了隐藏在周期曲线中的投资奥义：做投资就是两点，一是期望升级红利，二是价值增长红利，一定要分清期望推动和业务增长的差异，从而避免周期中的陷阱，抓住真正的投资机会。

在王明耀看来，所谓逆周期投资，本质上还是与周期共舞。作为专业的投资人，要具备专业的行业认知，以及长期投资的心态，方能走出周期，制胜未来。

以下为王明耀在“第14届中国投资年会·年度峰会”致辞/演讲实录，由投中网整理。

各位投资圈的朋友们，创业的朋友们，大家下午好！今天的会议已经快到尾声了，确实有很多的观点思想，从高科技到不动产等等。我希望简单一点，在九州风雷的大主题下面谈谈我们的理解，讲一些粗浅的原则性话题。

我要讲的主题是逆周期的思考。周期这个事情非常重要，做投资某种意义上讲就是跟周期共舞，在二级市场、股票市场，牛市熊市非常重要，一级市场也存在这样的规律，但是这个不是非常创新的规律。我们做投资这么多年积累下来了一些案例，也许能找到思考的方法和角度。

我讲三个部分，第一是背景。我今天在台上跟大家交流，基于怎么样的基础，这是背景的交代。第二部分跟大家聊聊几条曲线，这是大家熟悉的，组合起来确实有一定的指导意义。第三点就是回到逆周期投资这个话题上面来。

周期曲线中的机会：期望升值红利，价值增长红利

先说说背景。我在联想之星经历了投资的周期，第一个周期其实始于我个人。2000年前后，中国创投行业活跃的投资机构估计几桌就坐下，2005、2006年之后，外资顶级的VC进入中国，2010年之后行业进入发展期，2014、2015实现大发展，现在是上万亿规模的大产业，这个就是过去的背景。我们过去观察到很多周期，很多泡沫，很多机会，这是第一个观察。

第二，从我个人的角度，讲一讲在联想之星的平台。过去10年我们做早期投资，大概投了300个项目，这里有发展特别好的，比如做人工智能的的旷视科技，投完之后公司估值涨了2000倍，从初始回报角度讲，回报600多倍，上市之后还有更大的空间。当然我们还投出来一批有几十倍回报的，比如上个月刚刚上市的开拓药业。2014年的时候乐逗游戏上市也有100倍回报。

也有一些发展不好的。比如有些项目，我们投完之后新三板上市了，估值几十亿，但很短时间内公司不行了清算。但也有反过来的，投完之后3-5年，年收入一直1-2百万，到了去年，整个突然找对了方向，现在一个月的收入1个亿，这个公司很有价值，所以我们思考看看，这个背后有什么样的规律。

回到对逆周期的感受。其实大家感受到的都是压力，行业的资本寒冬，产业的压力，国内国外形势的压力，募资的巨大压力。但我们联想之星的感受是，过去一两年到未来的一段时间，是进入稳健发展、快速发展的时间，我们的管理规模越来越大，投的项目后续融资越来越好，上市数量也会越来越多，回报角度也会越来越好。这个是我内心的感受，跟大家感受的周期不一样，这个是我们要说的背景。

回头我们讲这几条曲线，跟大家分析分析周期。

现在有几个重要的周期曲线。第一条是企业的生命周期曲线，其实任何企业的成长都是这么一个路径，初创、成长、成熟最后衰退。当然有几个变量，有一些企业找到新的框架又起来了，有一些就不行了，这个非常简单，但也非常重要。我们做投资，应该是上升期做投资。最近关于A股市场的指数是不是失真有一个讨论，大家应该都知道2007年A股6124点，到今天为止是3000点以下。过去10几年中国的经济高速发展，成为全球第二大经济体，很多产业都有大的发展，但A股为什么反应不了？这个曲线就是这样的表现。当时A股上市选择点在这个顶端，2007年中国石油上市是一个顶峰，资本市场有一个口号“买了中石油，一辈子不用愁”，当时上市45.84，最高涨了2分，一路下跌10几年，今天依然是4块多钱。所以在不同的周期会有不同的反映。现在科创板，大家有很多的争论，觉得科创板是不是市盈率很高？未来有没有可持续性？这个东西应该说偏高，但是重要吗？也不重要。因为选择的这些企业很有可能在这条曲线的前面，初创之后的成长期，有一些企业发展一般，但作为一个整体还是有成长空间的，这个是最基本的道理。

再看另外一条。Gartner曲线是对行业成熟度的分析，这个是期望值，是大众的理解，不是实际的东西，比如一些产业火了，另外一个时间轴的中间会有一个凸起。产业火了就变得很疯狂，大家觉得这个东西无所不能。2000年前后，互联网很疯狂，只要拿几页的BP就能融到钱，最近几年接近疯狂的产业应该是比特币跟区块链，大家就认为无所不能。所以我们投资行业也挺有意思，近几年面临的两大挑战和危机也跟这些新概念有关。2014、2015年众筹火了，借款人、出资人直接在平台对接，不需要投资人了，那个时候觉得众筹无所不能，但后来发现也不是。第二个挑战就是区块链火了之后，我们投资人变成古典投资人，已经被时代淘汰了。

这条曲线说明大家的期望在不断地变化，所以跟实际的需求有差别。把这两个曲线叠加之后非常有意思，我们发现几个投资里头的机会和红利，第一条就是Gartner，第二个是企业的成长曲线。我们做投资就是两个事，第一是期望升级红利，早期大家对概念不了解，比如对人工智能不了解，或者前些年认为医疗不是重要的投资方向，大家觉得医疗不可投，对估值体系的期望值很低，但后来期望越来越高，都觉得人工智能是大方向，医疗是大方向，所以进入到一个顶点，很快就是一个下降，这是一个巨大的挑战。

第二个机会，我们认为是价值增长的红利。企业的成长速度与期望不是一致的，期望很快上去又很快下来，但是企业增长是逐渐向上的，企业期望下来之后又会迎来第二个投资机会，那时如果公司的价值不断提升，同样有巨大的升值空间。但是这两个东西假如要投出非常高的回报，要在期望还没有起来、产业很新、大家觉得不可投的前提下，抓住第一波的投资机会。另外，这个企业发展得很好，业务成长起来之后又抓住第二波投资机会，最终就能实现非常高速的增长，这是我们能够把握和获取的。所以从这个角度讲，我们做投资一定要明确，或者说我们做创业一定明确哪些是期望推动，哪些是业务实在的增长。这是非常重要的一个要点。

拟周期投资的本质：专业认知，长期心态，与周期共舞

回来看具体的行业，有几个关键的时间点，比如期望的上升、下降，价值的增长。基于这几个时间点，我们回头说什么是逆周期？所谓的逆周期，不是逆企业成长的周期，企业成长是稳步上涨的。逆的是什么？逆的是大众期望变化的周期。大家原来觉得人工智能无所不能，觉得自动驾驶很快就能实现，后来发现没有那么快，很快就说自动驾驶是泡沫不行了，期望又下来了，但是事实上我们以自动驾驶为例，在过去几年非常受捧之后，目前应用的自动驾驶无论是消费级的车辆，还是工业自动化的仓储物流，都开始有大量的落地。这个行业有了价值，但热度跟以前比差得很远，这恰恰就是我们的机会，这个就是逆周期。

现在很火的5G、芯片，地球人都知道，有机会吗？当然有。但是我们要甄别哪些是概念性的期望型机会，哪些是实实在在的机会，这对我们做投资就有更大的挑战。很火的消费、文娱在过去一两年受到巨大的打击，一下掉到谷底，这些行业是不是没有机会了？它是长期的机会，大家的期望降下来了，恰好是大家的机会，这个是要遵循的道理。

这个陷阱我们本质上可以避免，不避免就变成追随大众的期望热潮，第二个结果就变成了拥抱泡沫，第三个是你认为不热门就不看了，后来发现又有机会，你就会错过机会。这些就是我们对于去逆周期思考之后需要避免的东西，因为企业的发展其实有它的规律。

第二，要抓住巨大的机会，机会在于我们做得好，我们对待行业有深刻的认知，知道处于什么阶段，处于一个大家期望推动，超出我们预期，还是事实上进入到真正的落地呢？我们投资的方法不一样，估值的方法不一样，创业之后的企业策略也不一样，所以你会发现，很多后来上千亿的伟大企业，都会经历非常难的日子，有下降期，有一个很高的大众估值，后来期望掉下来以后业务没有跟上，你会发现例如京东、阿里、腾讯等所有优秀的公司在这个过程都很难受，但是过去了之后就一路平坦，迎来了真正的价值增长。所以我们做创业做投资，本质上来讲还是要有深刻的行业认知，对行业的理解越深，你越会发现哪些是陷阱，哪些是机会，哪些真正落地，哪些是概念，包括最热门的所有方向，尤其变成了口号的热门方向，比如最早的O2O等等，特别漂亮的词。

还有就是独立思考，这要建立在对行业准确认知的基础上，没有准确的认知，很难做到独立思考，这个问题大家已经讨论很多了，但是是有基础的。

第三，我们自己的实践也很重要。你做相对长周期的打算，在周期抗衡的过程中不轻易受到影响，事实上你会发现，很多时候都是逆周期的，这就是我们要坚持的理念。在过去的若干年里有大量的热潮，2014年之后有大量的资金进来，都是非常短期的，他们很有可能碰到泡沫的陷阱。但是我们以10年、8年为打算，匹配资金，做好研究，无论从创业也好，投资也好，最后都有很好的收获和效果。

小结一下，逆周期本质上来讲还是跟周期共舞，我们是专业的创业者，我们是专业的投资者，有行业认知，有长期的心态，就能走出逆周期的走势。最后希望大家，我们的朋友们，无论是创业和投资都能更好地避免这些陷阱，抓住更多未来的机会，谢谢！